《大行》高盛：公私部門爭奪資本推高資金成本 三個月股票看法中性 12個月仍增持

高盛發表全球策略報告指，目前主導投資者討論的兩大主題是人工智能影響及利率上升，兩者相互關連，因私營及公共部門對資本的需求同時增加，推高資金成本。

私營方面，為人工智能基建大舉增加資本開支，侵蝕自由現金流，迫使企業更多在債市及股市融資；政府借貸需求亦因關鍵基建、能源安全及國防優先事項上升，疊加能源價格帶動的周期性通脹壓力，政策利率亦較高。

該行指出，股票相對債券的風險溢價已回落至1990年代末水平，令股市更易受債息進一步上升影響；惟美國及日本股票風險溢價已自近期低位反彈。

債息上升對股市的影響，不僅取決於收益水平，亦視乎原因及調整速度；通常情況下，隨著利率上升，股票市場都會帶來正收益，除非利率上升速度超過兩個標準差以上。

近期10年期美國公債孳息率調整速度接近該門檻，有助解釋股市波動。

該行表示，儘管收益率上升，名義本地生產總值及盈利增長仍然強勁，過去約18個月各地區股票回報主要由盈利增長帶動；即使股市接近歷史高位，美國標普500遠期市盈率已由年初約22倍回落至約19倍，接近長期平均。

自2025年以來，美國股市在主要地區中表現最弱，地區回報更趨分散。

科技、能源商品、銀行及受惠人工智能資本開支的工業等，均獲盈利增長支撐；「七巨頭」等大型科技股因資本開支大增侵蝕自由現金流，並更多透過信貸、股票及可轉債融資，估值亦有所下調。

該行認為，科技股並未出現典型估值泡沫，因估值遠低於過往金融泡沫，風險更在於盈利增長能否持續；惟科技盈利仍強、資產負債表穩健，算力需求加速且供應受制。

鑒於債市近期風險，該行在三個月展望對股票與其他資產類別維持「中性」，但12個月仍「增持」股票，並建議在地區、行業及因子上保持充分分散，因估值難再擴張，差異化、多元化和超額收益創造可能仍將是股票回報的關鍵驅動因素。